Le preferred return (ou hurdle rate) est le taux de rendement minimum que les LP doivent percevoir avant que le GP puisse toucher son carried interest. Il est exprimé en taux annuel composé (généralement 6 % à 8 %) et s'applique aux sommes effectivement appelées (drawdowns), depuis la date d'appel jusqu'à la date de distribution. Il constitue la protection minimale des LP contre les mauvaises performances du fonds.

Le mécanisme de distribution d'un fonds PE suit généralement une cascade (waterfall) en quatre étapes : (1) remboursement du capital investi aux LP ; (2) paiement du preferred return cumulé aux LP ; (3) catch-up au GP (rattrapage permettant au GP de percevoir 100 % des distributions jusqu'à ce que sa part représente le pourcentage de carried interest convenu, typiquement 20 % du total) ; (4) partage des distributions selon la répartition convenue (80 % LP / 20 % GP). Ce mécanisme garantit que les LP récupèrent leur capital et leur rendement minimum avant tout partage.

Le niveau du preferred return est un point de négociation entre LP et GP lors de la création du fonds. Un preferred return plus élevé (8 % vs 6 %) est plus favorable aux LP car il retarde le déclenchement du carried interest — augmentant ainsi le rendement net des LP dans les scénarios de performance modérée. En contrepartie, les GP avec un track record solide peuvent maintenir un preferred return bas, argumentant que leur surperformance historique justifie le partage des gains dès le premier euro de rendement.

Exemple : un fonds PE a un preferred return de 7 %. Les LP ont investi CHF 80 millions au total. À la sortie, le fonds distribue CHF 160 millions (MOIC brut 2,0x). Preferred return cumulé sur 5 ans à 7 % : CHF 80 M × (1,07^5 - 1) = CHF 32,2 M. Distribution aux LP (capital + preferred return) : CHF 112,2 M. Solde à partager : CHF 47,8 M, dont 80 % LP (CHF 38,2 M) et 20 % carried interest GP (CHF 9,6 M). TRI net LP : 14,8 %.

Chez Hectelion, nous modélisons les waterfalls de distribution LP/GP dans nos mandats de levée de fonds et de structuration financière.